LPR五年期超预期下调、PMI重回扩张区间

北京和通天下投资管理有限公司   2019-12-06 本文章192阅读


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LPR五年期超预期下调、PMI重回扩张区间

(文 任思雨)

一、事件

11月LPR报价出炉:1年期品种报4.15%,较上月降低5BP;5年期以上品种报4.80%,较上月降低5BP。


2019年11月30日,统计局公布中国2019年11月份官方制造业PMI相关数据:11月官方制造业PMI收于50.20%,前值49.30%,较前值回升0.9个百分点;11月官方非制造业PMI收于54.40%,前值52.80%,较前值回升1.6个百分点。


二、对债券市场影响

1.5年期LPR下调,房地产收紧幅度降低

11月18日公布的三季度货币政策执行报告显示三季度一般贷款利率报5.96%,较二季度上行2BP,在经济下行压力加大的背景下,企业融资成本降低依然困难,引导LPR报价的紧迫性有所提高。


11月5日,MLF利率下降,LPR随后跟随下降同幅度已经表明银行的加点空间已经很难继续压缩。三季度货币政策执行报告显示,9月份新发生贷款中运用LPR定价的占比已达到46.8%。LPR相当于银行资产端的收益,因此LPR的下调,相当于银行资产端收益下降,而负债端成本不变,也就相当于对银行进行非对称降息,通过挤压银行的利差空间,进而对实体经济让利。银行无加点空间动力、因而LPR的下调,往往伴随着央行对银行的让利。一种让利方式是降准,另一种让利方式是调降MLF操作利率,就是11月20日,LPR与MLF(11月5日)、OMO(11月18日)同步下调5BP。


与下调贷款基准利率相比,LPR目前只针对新增贷款合同,存量贷款暂时保持不变,同时LPR有1年期、5年期两个期限。


之前8月20日、9月20日两次下调LPR,都是只下调1年期,5年期保持不变,而5年期主要用于住房按揭贷款等长期贷款。因此只下调1年期,释放对房地产定向不降息的信号。而本次5年期LPR同步下调,是自本轮房地产调控升级以来,针对房地产的首次降息。



2.降息信号提振债券市场

11月5日央行下调MLF利率5BP,其目的在于引导LPR报价下行,降低实体融资成本。以MLF下调5BP开启来看,一旦选择降息,大概率意味着周期性的开始。但就政策端影响而言,货币政策需要预防通胀预期,尽量维持常态货币政策工具。


从市场来看,9月份、10月份利空因素较多,债券市场波动较大,10月底公布的PMI下滑至年内新低49.3,显示制造业仍运行在弱势区间,低于市场一致预期。市场对此的反应趋于谨慎,利率未见明显下行。11月5日央行在续做MLF时将1年期MLF利率下调了5BP,超出市场预期,国债利率当日下行约5BP。11月11日公布的金融数据较差,而此信息已被市场消化、利率在数据公布前就已经走出了明显的下行趋势。利率再一次快速下行出现在11月18日和11月19日。但是周一早上央行无到期新作1800亿元7天逆回购,并且跟随MLF下调了5BP的OMO操作利率超出了很多投资者的预期。随着超预期的宽松信号释放,国债期货大幅走强,10年期现券利率两天时间下行6-7BP左右。降息信号短期对市场形成刺激,每次降息周期中债市都会出现较为明显的牛市行情。



3.PMI的回升会给债券市场带来小幅扰动,但回暖有待验证

11月PMI生产分项收于52.6%,较10月回升1.8个百分点。在当前经济下行的大环境中,出现了企稳见底的经济指标。但对比而看,10月基数相对较低,对11月生产指标回升有一定助力。因此是否意味着经济开启了整体回暖,仍然有待验证。

从金融数据来看,对比历年1-10月累计投放的社融和贷款,今年1-10月的社融数据已经超越了非标爆发的17年,达到了历史新高。新增贷款远超历史同期,因而此次PMI触底企稳源自巨额信用投放。



11月进口和新出口订单的指标分别收于49.8%和48.8%,分别较10月回升了2.9个和1.8个百分点。其中进口分项的回升预计与11月财政、货币政策共同发力助力内需回暖,以及与专项债提前发行强化逆周期调控等因素相关。而新出口订单的回暖主要反映外部需求的恢复,预计与圣诞采购季、中美贸易战回暖,以及反应全球贸易先行指标的韩国,其PMI出现触底回暖。


企业去库存短期维持,价格低位不利于盈利。11月产成品库存收于46.4%,较10月下行0.3个百分点,产成品库存连续四个月下行显示企业短期仍维持去库存的趋势。价格指标方面,11月出厂价格以及主要原材料购进价分别较10月回落了0.7和1.4个百分点,均连续三个月下行。作为PPI的前瞻指标,出厂价格的下行表明PPI环比仍有下行压力。PPI持续负值波动对企业盈利将产生负向影响。


三、市场后续走向

先债后股可能是今年四季度和明年的交易逻辑。四季度和明年年初经济下行压力较大,逆周期货币政策窗口打开,利好债市。经济下行压力本身制约股市的上行空间,更兼逆周期政策循序渐进,聚焦“稳增长”,求稳而不求快,短期很难看到经济和企业盈利的快速反弹。尽管股市或许会受降息因素的提振出现短期的行情,但我们更倾向于认为股市更大的机会始于明年二季度。

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